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2023年5月15日，乙二醇期權(quán)和苯乙烯期權(quán)在大商所掛牌上市。這是大商所第12個(gè)和13個(gè)商品期權(quán)，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)第29個(gè)商品期權(quán)。商品期權(quán)從“破土而生”到如今“枝繁葉茂”，成為我國(guó)金融市場(chǎng)的重要組成部分，只用了6年多的時(shí)間。

回溯我國(guó)商品期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展，還要從2017年3月31日我國(guó)第一個(gè)商品期權(quán)——豆粕期權(quán)說(shuō)起。

合約規(guī)則借鑒國(guó)際，立足國(guó)內(nèi)

作為與期貨相輔相承的重要風(fēng)險(xiǎn)管理工具，期權(quán)工具在國(guó)際市場(chǎng)已具有上百年的發(fā)展歷史，主要期貨市場(chǎng)已上市的期貨品種大部分都有配套的期權(quán)交易，在大宗商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理和投資方面已被廣泛應(yīng)用，被譽(yù)為“金融王冠上的明珠”。與之相比，我國(guó)商品期權(quán)市場(chǎng)起步晚，在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，國(guó)內(nèi)商品衍生品的賽道上“只有期貨、沒(méi)有期權(quán)”。

為打破商品期權(quán)的空白，大商所早在2002年就啟動(dòng)了期權(quán)研究工作。“商品期權(quán)是‘舶來(lái)品’，在歐美市場(chǎng)發(fā)展歷史悠久。為了設(shè)計(jì)好合約規(guī)則，我們多次走訪境外交易所，了解期權(quán)合約制度設(shè)計(jì)和市場(chǎng)運(yùn)行情況。同時(shí)，緊密結(jié)合國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)實(shí)際、立足國(guó)內(nèi)實(shí)體產(chǎn)業(yè)，形成了合約規(guī)則草案，根據(jù)市場(chǎng)意見(jiàn)進(jìn)行完善。”大商所相關(guān)業(yè)務(wù)專(zhuān)家回憶道，經(jīng)過(guò)精心研發(fā)和反復(fù)打磨，形成了以業(yè)務(wù)管理辦法為主體，以做市商制度、投資者適當(dāng)性制度為輔的合約規(guī)則架構(gòu)。這套合約規(guī)則符合國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)監(jiān)管方式和發(fā)展實(shí)際，能夠滿足國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的避險(xiǎn)和交易需求。

例如，期權(quán)行權(quán)方式包括美式行權(quán)和歐式行權(quán)兩種，其區(qū)別是：美式行權(quán)方式中，買(mǎi)方在合約到期日及其之前任一交易日均可行使權(quán)利；歐式行權(quán)方式中，買(mǎi)方只可在合約到期日行使權(quán)利。考慮到美式行權(quán)具有行權(quán)便利、定價(jià)效率高、易于交易者理解等特點(diǎn)，到期前每日分散的方式有利于化解和稀釋集中行權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，大商所采取了美式行權(quán)方式。

再如，考慮到期權(quán)獨(dú)特的屬性和風(fēng)險(xiǎn)特征要求交易者具備較強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)知識(shí)、專(zhuān)業(yè)投資能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，為避免尚未準(zhǔn)備好的交易者盲目入市帶來(lái)意外損失，大商所立足市場(chǎng)實(shí)際，建立了期權(quán)投資者適當(dāng)性制度，要求具有一定資金水平、期權(quán)知識(shí)基礎(chǔ)和仿真交易經(jīng)驗(yàn)的交易者在通過(guò)相關(guān)測(cè)試后才能開(kāi)戶交易，以引導(dǎo)交易者理性參與期權(quán)交易。

此外，作為期權(quán)市場(chǎng)的重要制度之一——做市商制度，為期權(quán)平穩(wěn)落地發(fā)揮了重要作用。目前，大商所共有19家期權(quán)做市商，通過(guò)做市商報(bào)價(jià)可以縮小買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，提供適度的流動(dòng)性，促進(jìn)了期權(quán)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行和功能有效發(fā)揮。

從日后發(fā)展情況看，美式行權(quán)、適當(dāng)性制度、做市商制度等都經(jīng)歷了市場(chǎng)充分檢驗(yàn)，成為各個(gè)商品期權(quán)合約的“標(biāo)配”。

以“豆”起步，服務(wù)“三農(nóng)”

有了基礎(chǔ)性的合約制度規(guī)則后，商品期權(quán)已“蓄勢(shì)待發(fā)”。但期權(quán)“接力賽”的第一棒為何是豆粕？

2016年，中央一號(hào)文件明確提出要“開(kāi)展農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)試點(diǎn)”。“農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)作為與農(nóng)產(chǎn)品期貨相輔相承的一種重要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，在成熟衍生品市場(chǎng)中已被廣泛應(yīng)用。推出農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)，有利于豐富和完善我國(guó)農(nóng)業(yè)支持手段，通過(guò)市場(chǎng)化機(jī)制有效轉(zhuǎn)移價(jià)格下降所帶來(lái)的損失。”相關(guān)專(zhuān)家指出。

為配合中央一號(hào)文件農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)改革、更好地服務(wù)“三農(nóng)”，大商所將首個(gè)期權(quán)品種瞄向了農(nóng)產(chǎn)品。而上市于2000年的豆粕期貨是國(guó)內(nèi)運(yùn)行最成熟穩(wěn)健、產(chǎn)業(yè)參與度最高、市場(chǎng)功能充分發(fā)揮的品種之一，成交規(guī)模連續(xù)多年位列全球農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)之首，為上市期權(quán)工具奠定了基礎(chǔ)條件。

“經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，以豆粕期貨為核心的油脂油料產(chǎn)業(yè)鏈品種完善，日壓榨能力1000噸以上的油廠90%都參與了期貨交易，以豆粕期貨為定價(jià)基準(zhǔn)開(kāi)展基差定價(jià)的銷(xiāo)售模式在現(xiàn)貨貿(mào)易中廣為運(yùn)用。”光大期貨農(nóng)產(chǎn)品研究總監(jiān)王娜表示，很多產(chǎn)業(yè)企業(yè)對(duì)開(kāi)展豆粕期權(quán)套保的需求十分迫切，同時(shí)他們也是豆粕期權(quán)上市后的重要參與力量。

在各方眾盼之下，2017年3月31日，豆粕期權(quán)歷經(jīng)十五載研發(fā)終圓夢(mèng)上市。上市以來(lái)，豆粕期權(quán)長(zhǎng)期占據(jù)國(guó)內(nèi)商品期權(quán)和全球農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)成交量的首位，法人客戶日均持倉(cāng)占比保持在60%以上。“2022年豆粕期權(quán)期貨成交占比達(dá)16.43%，這表明期貨和期權(quán)兩個(gè)市場(chǎng)間的良性聯(lián)動(dòng)效應(yīng)正在逐步形成。”申萬(wàn)宏源證券金融創(chuàng)新總部相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹。

更重要的是，豆粕期權(quán)打響了國(guó)內(nèi)商品期權(quán)的“發(fā)令槍”，合約規(guī)則制度得到了市場(chǎng)驗(yàn)證，也讓市場(chǎng)看到了期權(quán)的價(jià)值和功能。由此，國(guó)內(nèi)商品期權(quán)市場(chǎng)正式開(kāi)啟了“提速”模式。

從1到N，商品期權(quán)市場(chǎng)“亭亭如蓋”

近幾年，國(guó)內(nèi)商品期權(quán)市場(chǎng)上新步伐加快，截至2023年10月底，國(guó)內(nèi)商品期權(quán)品種數(shù)量已達(dá)32個(gè)。大商所上市期權(quán)品種達(dá)13個(gè)，21個(gè)已上市期貨品種中，超過(guò)六成配置了期權(quán)工具。棕櫚油等5個(gè)油脂油料期權(quán)更是實(shí)現(xiàn)了對(duì)外開(kāi)放。2022年，大商所期權(quán)成交量1.8億手、同比增長(zhǎng)75%，豆粕、玉米等期權(quán)成交量位居全球前列；日均持倉(cāng)量173萬(wàn)手、同比增長(zhǎng)31%，約占國(guó)內(nèi)商品期權(quán)總持倉(cāng)量的59%。

6年來(lái)，大商所根據(jù)新的市場(chǎng)需求、堅(jiān)持“一品一策”，持續(xù)采取了放寬持倉(cāng)限額標(biāo)準(zhǔn)、優(yōu)化投資者適當(dāng)性制度、開(kāi)啟期權(quán)組合保證金業(yè)務(wù)、調(diào)整做市商評(píng)價(jià)體系等一系列措施，為期權(quán)市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展創(chuàng)造條件。例如，2019年啟動(dòng)期權(quán)組合保證金相關(guān)業(yè)務(wù)，至今涉及期權(quán)的組合保證金優(yōu)惠策略已擴(kuò)展至七類(lèi)，顯著提高了資金使用效率、降低了期權(quán)套保和交易成本。

經(jīng)過(guò)精心培育，大商所期權(quán)市場(chǎng)有效發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理、增強(qiáng)收益及波動(dòng)率管理等市場(chǎng)功能，為產(chǎn)業(yè)避險(xiǎn)提供了新的管理工具。曾經(jīng)陌生的“衍生品王冠上的明珠”，如今已在各實(shí)體產(chǎn)業(yè)鏈條上展露鋒芒。僅2022年就有超過(guò)3500家法人客戶參與到大商所期權(quán)市場(chǎng)交易。

在農(nóng)業(yè)大省陜西，長(zhǎng)安花糧油股份有限公司是當(dāng)?shù)匾患覔碛?0年專(zhuān)業(yè)制油經(jīng)驗(yàn)的國(guó)家農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)龍頭企業(yè)。2022年11月，進(jìn)口大豆集中到港，豆油價(jià)格下行壓力增加，但同時(shí)，四季度是油脂傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，豆油價(jià)格存在反彈的可能性。在供需不確定因素增多、行情走勢(shì)不明朗的背景下，長(zhǎng)安花糧油的貿(mào)易公司通過(guò)賣(mài)出豆油看漲期權(quán)的方式，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理收益7.96萬(wàn)元，起到了保護(hù)現(xiàn)貨庫(kù)存的作用。

“期權(quán)作為非線性的衍生工具，提供了更加豐富的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理手段。企業(yè)利用期權(quán)‘保險(xiǎn)’功能，既能避免行情不利時(shí)追加保證金的壓力，同時(shí)也能保留行情有利時(shí)的盈利空間，為相關(guān)主體開(kāi)展精細(xì)化管理風(fēng)險(xiǎn)提供了重要途徑。”國(guó)泰君安期貨相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示。

此外，場(chǎng)內(nèi)期權(quán)也潛移默化地影響著傳統(tǒng)的基差貿(mào)易，目前大型油脂和化工企業(yè)都開(kāi)始積極為下游客戶提供附加價(jià)格保護(hù)的基差合同。“我們會(huì)在基差合同中做個(gè)封頂?shù)膬r(jià)格，相當(dāng)于為下游客戶提供了看漲期權(quán)。相應(yīng)的，我們承擔(dān)的波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)便通過(guò)場(chǎng)內(nèi)期權(quán)進(jìn)行對(duì)沖。”嘉悅物產(chǎn)集團(tuán)浙江中菁實(shí)業(yè)有限公司總經(jīng)理助理葉辰說(shuō)，含權(quán)貿(mào)易有助于企業(yè)開(kāi)展精準(zhǔn)、個(gè)性化風(fēng)險(xiǎn)管理。

2021年，棕櫚油期權(quán)成為國(guó)內(nèi)首個(gè)對(duì)外開(kāi)放的商品期權(quán)，隨后在2022年，豆粕、豆油等豆類(lèi)期權(quán)也迎來(lái)境外交易者，已吸引了新加坡、澳大利亞、英國(guó)等國(guó)家和地區(qū)的境外客戶參與。作為國(guó)際大型農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易企業(yè)，中商外貿(mào)（新加坡）有限公司是第一批參與國(guó)內(nèi)豆類(lèi)期權(quán)交易的境外客戶之一。“大商所油脂油料期權(quán)品種的對(duì)外開(kāi)放，可以幫助許多像我們這樣的跨境供應(yīng)鏈服務(wù)商做好套期保值，穩(wěn)定日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，有助于促進(jìn)含權(quán)貿(mào)易模式在油脂行業(yè)的發(fā)展。”中商外貿(mào)董事總經(jīng)理張揚(yáng)說(shuō)道。

大商所相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，下一步，大商所還將繼續(xù)根據(jù)期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展，積極開(kāi)展期權(quán)工具創(chuàng)新，不斷豐富期權(quán)品種，推進(jìn)期權(quán)工具在活躍期貨品種上全覆蓋；持續(xù)優(yōu)化合約規(guī)則制度，穩(wěn)步提升期權(quán)市場(chǎng)運(yùn)行質(zhì)量，加強(qiáng)對(duì)產(chǎn)業(yè)培育與服務(wù)，助力企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理，提升期貨市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，為期權(quán)市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展創(chuàng)造條件，更好促進(jìn)期權(quán)市場(chǎng)功能發(fā)揮。