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A  7月按兵不動，市場押注未來連續(xù)降息

美聯(lián)儲7月議息會議傳遞出對經(jīng)濟前景和通脹的謹慎樂觀態(tài)度，然而就在美聯(lián)儲9月降息已是大概率事件之下，近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟加劇了市場對美國經(jīng)濟衰退的擔(dān)憂，大類資產(chǎn)在此背景下受到降息政策預(yù)期和經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟的雙重影響，疊加地緣政治與特朗普主題交易等因素擾動，金融市場波動加劇恐慌指數(shù)攀升。

北京時間8月1日凌晨，美聯(lián)儲在議息會議上決定維持當(dāng)前利率不變，這一決定與市場希望提前降息的呼吁產(chǎn)生了分歧。會后，美聯(lián)儲在發(fā)表的聲明中表示，盡管美國的通脹水平有所緩解，但仍高于美聯(lián)儲的目標(biāo)水平，同時美國經(jīng)濟增長顯示出一定的韌性，沒有出現(xiàn)顯著的放緩跡象。美聯(lián)儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上強調(diào)，未來的貨幣政策將高度依賴于即將公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，特別是通脹和就業(yè)市場的表現(xiàn)。鮑威爾表示，雖然當(dāng)前的經(jīng)濟狀況允許美聯(lián)儲保持利率不變，但未來政策可能需要根據(jù)新數(shù)據(jù)進行調(diào)整，以確保經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇。

然而此次會議聲明中的部分關(guān)鍵措辭變化引起了市場的廣泛關(guān)注。美聯(lián)儲在聲明中提到，通脹“保持在略高的位置”，這一表述比之前的“通脹保持高位”更為溫和，顯示出美聯(lián)儲對通脹前景的信心有所增強。同時，聲明中新增了“關(guān)注其雙重任務(wù)中兩方面的風(fēng)險”的表述，表明美聯(lián)儲不僅關(guān)注通脹，還在密切關(guān)注就業(yè)市場的變化。這一變化顯示出美聯(lián)儲在制定政策時更加注重平衡經(jīng)濟增長與通脹控制的需求。在記者會上，鮑威爾進一步解釋了美聯(lián)儲的立場。他表示，如果未來幾個月的通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)符合預(yù)期，最早可能在9月開始降息。

從市場解讀來看，盡管美聯(lián)儲強調(diào)需要看到更多的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來確認通脹的持續(xù)下降和就業(yè)市場的穩(wěn)定，但基于美國通脹預(yù)期下行及關(guān)鍵經(jīng)濟數(shù)據(jù)加速下滑，金融市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲可能采取持續(xù)穩(wěn)步降息的策略，以確保美國經(jīng)濟實現(xiàn)穩(wěn)定過渡，當(dāng)前市場已對美聯(lián)儲9月降息完全計價，并在此基礎(chǔ)上對11月乃至12月持續(xù)降息的押注加大。

具體來看，隨著全球經(jīng)濟前景日益不明朗，市場對美聯(lián)儲降息的預(yù)期急劇升溫。全球股市近期的劇烈波動引發(fā)了投資者的恐慌情緒，導(dǎo)致市場大量押注美聯(lián)儲將通過降息來應(yīng)對經(jīng)濟壓力。據(jù)CME FedWatch的數(shù)據(jù)，截至北京時間8月6日亞洲開盤時段，市場對美聯(lián)儲9月降息概率已100%定價，同時一次降息50BP的概率從一周前的11.4%飆升至70%以上。市場對美國經(jīng)濟陷入衰退的擔(dān)憂促使對美聯(lián)儲大幅降息的預(yù)期不斷加劇，甚至部分市場分析者認為美聯(lián)儲或會在9月會議之前采取緊急降息行動以確保美國經(jīng)濟穩(wěn)定，但考慮到若被迫響應(yīng)市場緊急降息可能會損害美聯(lián)儲官方信用和決策獨立性，且匆促行事更加劇金融市場對未來經(jīng)濟進一步失控的擔(dān)憂，因此美聯(lián)儲預(yù)計將權(quán)衡利弊后多講少動，努力引導(dǎo)市場預(yù)期修復(fù)。

表為市場目前對美聯(lián)儲9月降息定價情況

B  美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟，觸發(fā)“薩姆規(guī)則”

值得注意的是，近期發(fā)布的美國就業(yè)數(shù)據(jù)觸發(fā)“薩姆規(guī)則”，大幅推升市場對美國經(jīng)濟衰退的擔(dān)憂。美國7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)顯著低于預(yù)期，新增就業(yè)僅為11.4萬人，大幅低于預(yù)期和前值，且7月失業(yè)率上升至4.3%，觸發(fā)基于失業(yè)率預(yù)測衰退的“薩姆規(guī)則”，這引爆了金融市場對美國經(jīng)濟可能衰退的擔(dān)憂交易，觸發(fā)美股及大宗商品等風(fēng)險資產(chǎn)恐慌性拋售。

圖為美國7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)及失業(yè)率

就“薩姆規(guī)則”而言，這一經(jīng)驗性指標(biāo)由前美聯(lián)儲經(jīng)濟學(xué)家克勞迪婭·薩姆提出，旨在通過失業(yè)率的變化來預(yù)測美國經(jīng)濟是否步入衰退。“薩姆規(guī)則”的權(quán)威性在于其歷史上多次準(zhǔn)確預(yù)測美國經(jīng)濟衰退。自1950年以來，每當(dāng)美國失業(yè)率的3個月移動平均值比過去12個月的最低點上升超過0.5個百分點時，美國經(jīng)濟隨后均進入了衰退，這一準(zhǔn)確率高達100%。而本次非農(nóng)報告中的7月失業(yè)率超預(yù)期上升后，恰好滿足了“薩姆規(guī)則”的觸發(fā)條件，導(dǎo)致市場對美國經(jīng)濟衰退風(fēng)險憂慮激增。

然而，提出“薩姆法則”的克勞迪婭·薩姆最近卻提醒市場不要急于下結(jié)論。她認為，當(dāng)前的失業(yè)率上升可能部分受到經(jīng)濟過熱后勞動力市場調(diào)整的影響，以及“大辭職”現(xiàn)象所導(dǎo)致的人才短缺。此外，她還認為，由于疫情和移民因素造成的勞動力市場供應(yīng)的異常變化，可能人為地推高了失業(yè)率，從而使得“薩姆規(guī)則”的信號有所夸大，雖然美國經(jīng)濟還沒有陷入衰退，但已經(jīng)“非常接近”，并預(yù)測美聯(lián)儲決策者可能會調(diào)整他們的策略，以應(yīng)對日益增加的風(fēng)險。然而金融市場似乎不愿意相信這類事后靈活解釋，即使是規(guī)則創(chuàng)立者本身。

圖為歷史上“薩姆規(guī)則”觸及情況

市場預(yù)期與“薩姆規(guī)則”警告之間的差異，引發(fā)了市場對美國經(jīng)濟前景的擔(dān)憂，為交易情緒增添了不確定性。一方面，投資者可能預(yù)期政策制定者將采取措施以緩解經(jīng)濟放緩的風(fēng)險；另一方面，“薩姆規(guī)則”的警告可能導(dǎo)致部分市場參與者保持謹慎，等待更明確的經(jīng)濟信號。這種預(yù)期的分歧可能導(dǎo)致市場波動性增加，投資者需要密切關(guān)注未來的經(jīng)濟數(shù)據(jù)和政策動向，以做出更加審慎的投資決策。盡管“薩姆規(guī)則”歷史上的準(zhǔn)確率極高，但市場仍需結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境的復(fù)雜性，進行全面分析，以避免過早做出經(jīng)濟衰退的判斷。

C  大類資產(chǎn)波動加劇，債券黃金相對占優(yōu)

美聯(lián)儲的降息周期通常伴隨著資產(chǎn)價格的顯著波動。數(shù)據(jù)顯示，每逢美聯(lián)儲降息前，美元定價的美股及國際大宗商品往往表現(xiàn)疲軟，而債券和黃金則因避險需求上升而表現(xiàn)較好。例如，在2019年和2020年的降息周期中，債券市場表現(xiàn)強勁，而股票市場則經(jīng)歷了較大的波動，黃金作為避險資產(chǎn)，則在降息周期中表現(xiàn)相對出色。

當(dāng)前，美國經(jīng)濟增長顯著放緩，近日公布的制造業(yè)PMI及非農(nóng)數(shù)據(jù)也進一步加大市場對衰退交易的力度。同時7月非農(nóng)數(shù)據(jù)的大幅不及預(yù)期使得市場對于美國經(jīng)濟陷入衰退的預(yù)期大幅波動，這也在一定程度上導(dǎo)致了本輪降息周期的特殊性。

如果未來幾個月美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)繼續(xù)惡化，衰退風(fēng)險將大幅上升，市場也會相應(yīng)調(diào)整對美聯(lián)儲政策的預(yù)期。具體來說，美國經(jīng)濟放緩與衰退的區(qū)別在于經(jīng)濟活動的深度和廣度，放緩?fù)ǔＶ附?jīng)濟增長速度的減緩，但經(jīng)濟活動仍在繼續(xù)，而衰退則意味著經(jīng)濟活動的全面下降。美聯(lián)儲在應(yīng)對經(jīng)濟放緩時，通常會采取預(yù)防性的降息措施，以支持經(jīng)濟增長和防止衰退。因此，當(dāng)前的政策重點在于通過適度的貨幣寬松來緩解經(jīng)濟壓力，確保經(jīng)濟能夠平穩(wěn)過渡。然而，市場對經(jīng)濟前景的預(yù)期仍存在較大不確定性。如果未來的經(jīng)濟數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟，特別是就業(yè)市場和消費數(shù)據(jù)顯著下滑，市場對于衰退的擔(dān)憂將進一步加劇。這將對美聯(lián)儲的政策形成更大的壓力，可能需要采取更大幅度的降息措施以應(yīng)對經(jīng)濟下行風(fēng)險。

此外，黃金作為全球市場認可的特殊避險資產(chǎn)正受到地緣政治緊張局勢和美聯(lián)儲降息預(yù)期的雙重推動，近期突破新高后面臨關(guān)鍵選擇。市場需要注意的一點是，降息前黃金仍具備上行驅(qū)動，但降息落地后可能出現(xiàn)回調(diào)風(fēng)險，這取決于美國經(jīng)濟未來能否實現(xiàn)“軟著陸”。如果經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)惡化，黃金作為避險資產(chǎn)的需求將進一步上升。具體來看，黃金價格在降息預(yù)期下往往表現(xiàn)強勁。這是因為降息通常會導(dǎo)致實際利率下降，從而增加黃金的吸引力。

近期中東地緣政治緊張局勢也推動了避險需求的上升。未來，隨著美聯(lián)儲的降息預(yù)期逐漸兌現(xiàn)，黃金價格可能繼續(xù)走強，但需要警惕降息落地后的回調(diào)風(fēng)險。同時，債券市場在降息周期中同樣表現(xiàn)出色。降息通常會導(dǎo)致債券收益率下降，從而推動債券價格上漲。尤其是長期國債，在降息周期中表現(xiàn)尤為強勁。投資者在降息預(yù)期下往往增加對債券的配置，以獲取較為穩(wěn)定的收益。同時，隨著降息的逐步兌現(xiàn)，債券市場的表現(xiàn)也會進一步受到利好推動。

綜上所述，盡管美聯(lián)儲會議傳遞出對經(jīng)濟前景和通脹的謹慎樂觀態(tài)度，然而近期以美國非農(nóng)等經(jīng)濟數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期觸發(fā)“薩姆規(guī)則”，加劇了市場對美國經(jīng)濟衰退的擔(dān)憂。在此背景下，大類資產(chǎn)受到降息政策預(yù)期和經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟的雙重影響，疊加地緣政治與主特朗普題交易等因素擾動，金融市場波動加劇恐慌指數(shù)攀升，投資者宜靈活調(diào)整投資策略防范風(fēng)險沖擊。未來市場投資應(yīng)聚焦三大因素：一是美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期變化是否影響美聯(lián)儲年內(nèi)降息次數(shù)和幅度，市場也將評估美國經(jīng)濟未來衰退的預(yù)期風(fēng)險。第二，全球地緣政治局勢不確定性加大，將主導(dǎo)市場拋售風(fēng)險資產(chǎn)尋求保值避險交易。第三，在美聯(lián)儲開啟降息周期的預(yù)期推動下，其他央行如何調(diào)整，全球大類資產(chǎn)分化下警惕熱錢流動對各國市場沖擊。（作者單位：國信期貨）