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  ^{對期權(quán)投資者而言，期權(quán)交易其實就是在交易標(biāo)的資產(chǎn)在未來一段時間的波動。波動率一般分為歷史波動率、實際波動率、預(yù)期波動率和隱含波動率。隱含波動率（下稱隱波）表示期權(quán)價格所體現(xiàn)的對于未來波動率的預(yù)期，預(yù)期越好則隱波的值越大。本文基于隱波的走勢及歷史波動率的季節(jié)性規(guī)律，對境內(nèi)商品期權(quán)品種三季度以來的表現(xiàn)分別進(jìn)行回顧及展望。}

商品期權(quán)成交、持倉情況回顧

2022年，境內(nèi)期權(quán)市場蓬勃發(fā)展，主要表現(xiàn)在兩個方面：一是期貨交易所輪流上新期權(quán)品種。截至三季度末，全市場共有25個商品期權(quán)，市場規(guī)模再上新臺階。二是商品期權(quán)活躍度繼續(xù)提升，累計成交量、持倉量、成交額同比、環(huán)比均增幅明顯。數(shù)據(jù)顯示，截至10月底境內(nèi)商品期權(quán)成交量為2.95億手，較去年同期1.45億手增幅達(dá)103.74%，環(huán)比增加10.74%；持倉量為5.43億手，較去年同期3.91億手增幅達(dá)38.86%，環(huán)比增加9.77%；成交額達(dá)3067億元，較去年同期1742億元增幅達(dá)76.07%，環(huán)比增加7.46%。

10月，商品期權(quán)成交量排名前5位分別為PTA、甲醇、豆粕、鐵礦石、棕櫚油。商品期權(quán)累計持倉量排名前5位分別為豆粕、玉米、鐵礦石、PTA、白糖。商品期權(quán)月度持倉量排名前5位分別為豆粕、鐵礦石、玉米、棉花、PTA。商品期權(quán)累計成交額排名前5位分別為原油、鐵礦石、豆粕、棕櫚油、滬銅。月度內(nèi)成交額排名前5位分別為鐵礦石、原油、滬銅、豆粕、棉花。

整體來看，商品期權(quán)在成交量、持倉量、成交額三個指標(biāo)上，累計和月度排名前5的品種較為固定，甲醇期權(quán)、棉花期權(quán)、鐵礦石期權(quán)月度表現(xiàn)活躍。

10月，新上市的豆油期權(quán)和花生期權(quán)成交量月度環(huán)比增幅明顯，豆油期權(quán)成交量月度增幅為93.01%；花生期權(quán)月度增幅為46.34%，顯示期權(quán)新品種發(fā)展較好。持倉量上，新上市期權(quán)品種豆油期權(quán)、花生期權(quán)持倉量月度增幅超50%。

化工品種中PVC持倉量增幅最明顯，增加幅度為68.51%。成交額上，商品期權(quán)僅有3個品種月度環(huán)比為正值，且豆一期權(quán)成交額環(huán)比增加12.46%，但豆二期權(quán)、滬鋁期權(quán)、菜籽油期權(quán)等成交額月度環(huán)比減少約一半。

整體看，10月商品期權(quán)呈現(xiàn)縮量減倉狀態(tài)，成交額減少明顯。但今年新上市的期權(quán)品種，在交易所扶持、行情配合下，持倉量、成交量增加明顯，新品種正在健康發(fā)展。

期權(quán)品種波動率走勢分析

板塊波動率分化

目前商品期權(quán)數(shù)量較多，從品種屬性考慮，可以將商品期權(quán)分為5個板塊，分別為農(nóng)產(chǎn)品、軟商品、黑色、金屬、化工板塊。

10月，化工板塊中原油期權(quán)為月度內(nèi)全市場波動率最高的商品期權(quán)，波動率月度均值為34.44%，月度下降9.57%；PTA期權(quán)波動率月度均值為29.7%，月度下降3.6%；LPG期權(quán)波動率月度均值為27.92%，月度下降7.10%；甲醇期權(quán)、聚烯烴期權(quán)波動率略微下降。

農(nóng)產(chǎn)品板塊中棕櫚油期權(quán)波動率月度均值為33.29%，月度下降2.17%；其他品種如豆粕期權(quán)、菜粕期權(quán)、花生期權(quán)波動率重心略微提高。

有色金屬板塊品種波動率月度均值重心下移。軟商品板塊中，棉花期權(quán)波動率月度環(huán)比減少4.88%至25.24%。

板塊波動率特點

自三季度開始，商品期權(quán)板塊隱波走勢較為一致，三季度在歐美通脹壓力加大和地緣政治風(fēng)險升溫的背景下，大宗商品金融屬性凸顯。10月，商品期權(quán)呈現(xiàn)降波狀態(tài)，僅有3個農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)隱波重心略微上移。

農(nóng)產(chǎn)品板塊隱波在三季度呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑走勢，并且在9月中旬開始新一輪升波行情，又于國慶節(jié)后隱波下行，目前在低位運(yùn)行?？v觀自三季度以來的兩次升波過程，板塊期權(quán)品種隱波振幅均較上半年收窄，呈現(xiàn)同漲同跌的態(tài)勢。美國農(nóng)業(yè)部（USDA）在6月底發(fā)布了種植面積報告和庫存報告，開啟了農(nóng)產(chǎn)品新年度供給炒作題材。7月，棕櫚油期權(quán)隱波上沖至52.47%后回落，9月底，連續(xù)兩個交易日在40.08%附近運(yùn)行，但國慶節(jié)后又再次重回降波格局，目前呈現(xiàn)低位振蕩。菜粕和豆粕呈現(xiàn)同步升波并回落的態(tài)勢，菜粕在三季度隱波最高至36.13%，高于豆粕季度最高值32.9%，目前菜粕隱波重心高于豆粕期權(quán)。玉米較其他品種隱波波動區(qū)間較小，三季度玉米期權(quán)隱波較上半年振蕩幅度加大，在季度內(nèi)隱波創(chuàng)最高值18.4%。

新上市的5個期權(quán)品種在9月中旬也出現(xiàn)升波態(tài)勢，其中豆二升波較為明顯，最高值至35.72%，是當(dāng)前上市的農(nóng)產(chǎn)品板塊中隱波僅低于棕櫚油的品種，目前又重回弱勢狀態(tài)?；ㄉ跈?quán)由于東北產(chǎn)區(qū)雨雪天氣、河南花生減產(chǎn)，上市量少，而油廠提前收購等炒作因素，隱波在9月末低位反彈。

圖為軟商品板塊隱含波動率走勢（單位：%）

軟商品板塊兩個品種隱波走勢截然不同，棉花期權(quán)在三季度出現(xiàn)快速升波又急速下降的走勢，并且在9月再次升波，三季度隱波再次達(dá)到創(chuàng)階段性高值56.65%，隨后在10月降波后，隱波繼續(xù)抬頭。同板塊白糖期價處于振蕩行情，隱波也處于低位態(tài)勢，未出現(xiàn)明顯升波。

能化板塊在年內(nèi)已有三輪升波又下行走勢，隱波振蕩區(qū)間收窄。首先是一季度中旬開始，受俄烏沖突沖擊，原油隱波跳漲至106.56%。其次在三季度初，受美聯(lián)儲加息預(yù)期增強(qiáng)影響，原油期權(quán)隱波最高上漲至65.93%。最后在三季度末，市場對美聯(lián)儲后續(xù)持續(xù)加息的預(yù)期有所緩和，但俄烏局勢再度惡化，地緣政治因素支撐原油走勢，疊加歐洲冬季能源危機(jī)和OPEC供應(yīng)炒作，原油期權(quán)引領(lǐng)能化板塊走出升波趨勢，隱波走高至59.16%。能化板塊其他品種走勢跟隨原油走勢，但交投情緒不及原油期權(quán)，目前整體處于低位運(yùn)行狀態(tài)。

有色板塊中滬銅期權(quán)、滬鋅期權(quán)和滬鋁期權(quán)隱波走勢與滬金期權(quán)分化，隱波最高值盡管不及一季度，但板塊整體升波頻繁。在美聯(lián)儲加息預(yù)期下美元走勢強(qiáng)勁，滬金走勢承壓，隱波呈現(xiàn)低位振蕩走勢；市場擔(dān)憂大宗商品滬銅、滬鋅、滬鋁需求減弱，對應(yīng)期權(quán)品種呈升波態(tài)勢，三季度初滬銅期權(quán)、滬鋅期權(quán)和滬鋁期權(quán)隱波最高值分別為42.89%、41.01%和31.17%，滬銅期權(quán)較滬鋅期權(quán)走勢升波較為明顯。國慶前滬銅期權(quán)、滬鋅、滬鋁期權(quán)隱波又再次上行，目前滬鋅期權(quán)引領(lǐng)滬銅期權(quán)和滬鋁期權(quán)開始新一輪上漲走勢。

黑色板塊中有鐵礦石期權(quán)下半年振蕩區(qū)間擴(kuò)大，創(chuàng)年內(nèi)新高和新低，其中隱波最高值為67.97%，最小值為29.73%。鐵礦石受美聯(lián)儲政策影響較小，三季度供應(yīng)端海外幾大鋼廠發(fā)運(yùn)正常，進(jìn)口礦供應(yīng)通暢；需求端，國內(nèi)鋼廠生產(chǎn)環(huán)節(jié)需求下滑預(yù)期增強(qiáng)，鐵礦石期權(quán)隱波升高，期價走跌。隨后鐵礦石呈現(xiàn)區(qū)間振蕩行情，期權(quán)隱波一路下行。最終當(dāng)鐵礦石期價接近振蕩下界時，隱波扭頭上行。

四季度期權(quán)品種波動率預(yù)測

隱波可以理解為市場對未來實際波動率的預(yù)期值，投資者認(rèn)為未來行情有較大不確定性或是會有意外波動時，就會更積極地買入期權(quán)避險，從而抬高期權(quán)價格，表現(xiàn)在市場上，就是隱含波動率的不斷上升，反之則下跌。歷史波動率是指標(biāo)的在過去一段時間內(nèi)所表現(xiàn)出的波動率，它是標(biāo)的價格過去一段時間的歷史數(shù)據(jù)的反映。

步入四季度，農(nóng)產(chǎn)品板塊有緊張的庫存強(qiáng)現(xiàn)實和宏觀面加息博弈，波動率下跌空間有限，但不排除后面仍有上漲的動力。玉米期貨走勢呈現(xiàn)季節(jié)性行情，玉米新糧上市等因素仍將會擾動市場，預(yù)期玉米期權(quán)波動率仍有動力繼續(xù)走高。當(dāng)前原油波動率顯示，歷史波動率最高，其次是隱含波動率，實際波動率最低。后期歷史波動率升高后，隱含波動率和實際波動率可能存在升高的可能性，建議關(guān)注升波行情。

有色金屬中滬鋁期權(quán)、滬鋅期權(quán)、滬銅期權(quán)可以持續(xù)關(guān)注，一方面LME的有色金屬庫存已降至1997年以來的最低水平，另外，因俄烏沖突等因素，LME或繼續(xù)對俄金屬制裁，在低庫存下或放大地緣危機(jī)對金屬價格的影響。

黑色板塊中鐵礦石期權(quán)波動率或難有三季度的輝煌，盡管隱波觸底后有上升的狀態(tài)，但由于鐵礦石期價或處于區(qū)間振蕩，期權(quán)隱波大概率在低位運(yùn)行。（作者單位：徽商期貨）