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美國(guó)再通脹擔(dān)憂升溫

2024年9月以來美聯(lián)儲(chǔ)降息100個(gè)基點(diǎn)，但10年期美債收益率卻上行了約100個(gè)基點(diǎn)，這背后的主要原因是市場(chǎng)擔(dān)憂美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)再通脹。美國(guó)2024年12月的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)再次讓通脹問題成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫，目前市場(chǎng)認(rèn)為2025年只會(huì)降息一次，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)在2024年12預(yù)期的4次。美聯(lián)儲(chǔ)1月暫停降息幾乎板上釘釘，市場(chǎng)可能需要等到3月議息會(huì)議前后，才能看清新的方向，重點(diǎn)關(guān)注3月會(huì)議的點(diǎn)陣圖更新。

近期公布的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)依舊具有韌性，勞動(dòng)力市場(chǎng)表現(xiàn)穩(wěn)健，疊加特朗普上臺(tái)后采取的政策可能會(huì)進(jìn)一步推升通脹，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期再度降溫。

美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫

美國(guó)通脹當(dāng)前處于易漲難跌的階段。一方面，勞動(dòng)力市場(chǎng)一直處于緊平衡狀態(tài)，2024年12月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，同時(shí)薪資增速依然維持較高水平。特朗普政府上臺(tái)之后，非法移民將會(huì)得到控制，勞動(dòng)力市場(chǎng)可能進(jìn)一步趨緊，這對(duì)通脹反彈有一定支撐。此外，美國(guó)CPI通脹已經(jīng)連續(xù)幾年超過美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的2%的目標(biāo)。2024年12月，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了利率中值的預(yù)測(cè)，下調(diào)了2025年降息的幅度，這表明美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)新一屆政府的宏觀政策心存疑慮。未來幾個(gè)月美國(guó)貿(mào)易政策即將落地，對(duì)全球資本市場(chǎng)的影響或加劇。

目前而言，美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)仍具有較大的不確定性，這主要取決于通脹反彈的高度以及宏觀經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)。在未來的一年中，若通脹持續(xù)反彈，美聯(lián)儲(chǔ)存在不降息甚至加息的可能性，但如果通脹能進(jìn)一步下降，或勞動(dòng)力市場(chǎng)形勢(shì)逆轉(zhuǎn)，亦存在連續(xù)降息的可能性。

短期關(guān)注特朗普上臺(tái)后如何部署關(guān)稅和移民政策，關(guān)注通脹數(shù)據(jù)是否開始呈現(xiàn)黏性。美聯(lián)儲(chǔ)1月暫停降息幾乎板上釘釘，市場(chǎng)可能需要等到3月議息會(huì)議前后，才能看清新的方向，重點(diǎn)關(guān)注3月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議的點(diǎn)陣圖更新。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)依舊具有韌性

美國(guó)2024年12月Markit服務(wù)業(yè)PMI終值錄得56.8，創(chuàng)2022年3月以來的33個(gè)月的新高。從分項(xiàng)看，就業(yè)分項(xiàng)指數(shù)終值升至51.4，創(chuàng)2024年7月以來的終值新高，結(jié)束萎縮趨勢(shì)；商業(yè)分項(xiàng)指數(shù)終值也創(chuàng)下2022年3月以來的終值新高。2024年12月ISM服務(wù)業(yè)PMI錄得54.1，超過市場(chǎng)預(yù)期值53.5以及前值52.1。隨著新任總統(tǒng)上臺(tái)時(shí)間臨近，企業(yè)端提前為即將到來的關(guān)稅調(diào)整做準(zhǔn)備帶動(dòng)了商業(yè)活動(dòng)迅速擴(kuò)張。2024年12月ISM制造業(yè)指數(shù)為49.3，預(yù)期為48.3，新訂單指數(shù)為52.5，創(chuàng)2024年1月以來的新高。ISM制造業(yè)指數(shù)自2024年3月突破50以來，又經(jīng)歷了連續(xù)9個(gè)月的萎縮，但2024年12月ISM制造業(yè)PMI中的多數(shù)分項(xiàng)已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)改善，萎縮程度較2024年11月有所放緩，表明美國(guó)制造業(yè)正在企穩(wěn)。

值得關(guān)注的是，從價(jià)格端來看，不論是Markit服務(wù)業(yè)PMI或者ISM服務(wù)業(yè)PMI分項(xiàng)中價(jià)格指數(shù)在2024年12月表現(xiàn)都不是非常樂觀，尤其是ISM服務(wù)業(yè)PMI分項(xiàng)中衡量原材料和服務(wù)業(yè)支付價(jià)格的指標(biāo)大幅上升6.2個(gè)點(diǎn)，直接飆升至64.4，創(chuàng)下2023年年初以來的最高水平，這意味著服務(wù)業(yè)也將面臨巨大的成本壓力，可能會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)采取更為緊縮的貨幣政策。

美國(guó)就業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)健

美國(guó)2024年12月非農(nóng)數(shù)據(jù)超預(yù)期，疊加2024年12月制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI亦超預(yù)期反彈，指向美國(guó)就業(yè)和需求端韌性依然較強(qiáng)，降息預(yù)期下修則繼續(xù)推升美元和美債利率。2025年1月10日，美國(guó)勞動(dòng)部公布的數(shù)據(jù)顯示， 2024年12月新增非農(nóng)就業(yè)崗位25.6萬個(gè)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)期的15.5萬個(gè)，也遠(yuǎn)高于下修后的前值21.2萬個(gè)。新增就業(yè)重要貢獻(xiàn)仍是服務(wù)業(yè)，從商品生產(chǎn)來看，2024年12月商品生產(chǎn)就業(yè)減少0.8萬人，主要受到制造業(yè)拖累，制造業(yè)就業(yè)減少1.3萬人，尤其是耐用品制造就業(yè)減少1.6萬人。而建筑業(yè)則繼續(xù)新增0.8萬人，連續(xù)2個(gè)月為正。從服務(wù)生產(chǎn)來看，2024年12月服務(wù)業(yè)新增就業(yè)近23.1萬人，明顯好于過去兩個(gè)月，貢獻(xiàn)了新增就業(yè)的90%左右。其中，教育和保健業(yè)、酒店和休閑業(yè)以及專業(yè)和商業(yè)服務(wù)等貢獻(xiàn)較多，政府就業(yè)也貢獻(xiàn)了3.3萬人。失業(yè)率小幅下降，2024年12月失業(yè)率從2024年11月的4.2%降至4.1%。2024年12月平均時(shí)薪環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，符合預(yù)期，同比增幅為3.9%，略低于預(yù)期，表明美國(guó)的工資通脹在持續(xù)緩解。

由于非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大超預(yù)期，失業(yè)率低于預(yù)期，市場(chǎng)進(jìn)一步下調(diào)降息預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)1月降息的希望已經(jīng)破滅，未來關(guān)注的焦點(diǎn)將放在控制通脹的進(jìn)展上。若通脹能進(jìn)一步下降，或勞動(dòng)力市場(chǎng)形勢(shì)逆轉(zhuǎn)，3月會(huì)議才會(huì)有降息的可能；若通脹預(yù)期上升，降息時(shí)點(diǎn)或后移，甚至不排除加息的可能。

警惕美元高位調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)

在特朗普上任前，市場(chǎng)認(rèn)為特朗普的減稅政策和放松監(jiān)管將刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，從而推動(dòng)實(shí)際增長(zhǎng)的提升，美國(guó)與其他國(guó)家實(shí)際增長(zhǎng)的差異推升了美元。特朗普的政策，包括限制移民、提高關(guān)稅和減稅，可能會(huì)在供需兩端推動(dòng)通脹進(jìn)一步反彈，如果美國(guó)通脹上升，美聯(lián)儲(chǔ)降息的可能性將降低。實(shí)際上，美聯(lián)儲(chǔ)2024年12月降息25個(gè)基點(diǎn)之后，10年期美債的收益率不降反升。雖然美聯(lián)儲(chǔ)降低了政策利率，但國(guó)債市場(chǎng)卻自主加息，支撐美元走強(qiáng)。

從2024年10月初“特朗普交易”回歸，到大選結(jié)束，再到美聯(lián)儲(chǔ)2024年12月鷹派降息，美元指數(shù)從100點(diǎn)震蕩上行，一路站上110關(guān)口。往前看，特朗普將在1月20日帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)回歸，如果許多政策并不像之前市場(chǎng)預(yù)期的那樣，或?qū)?dǎo)致“強(qiáng)預(yù)期”與“弱現(xiàn)實(shí)”之間的差異。如果政策無法出臺(tái)，或出臺(tái)后效果與預(yù)期大相徑庭，那么通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期可能與當(dāng)前強(qiáng)勢(shì)美元的定價(jià)方向并不相符，屆時(shí)美元或面臨高位回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。（作者單位：徽商期貨）