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5月以來(lái)，盡管面臨出口關(guān)稅上升、市場(chǎng)預(yù)期偏弱等挑戰(zhàn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍保持平穩(wěn)，顯現(xiàn)出中國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大韌性。

在促消費(fèi)政策支持下，國(guó)內(nèi)消費(fèi)保持較高增速。數(shù)據(jù)顯示，4月份，國(guó)內(nèi)社會(huì)消費(fèi)品零售總額37174億元，同比增長(zhǎng)5.1%。其中，除汽車之外的消費(fèi)品零售額33548億元，增長(zhǎng)5.6%。工業(yè)生產(chǎn)保持平穩(wěn)，4月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)6.1%。固定資產(chǎn)投資保持韌性，1—4月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）147024億元，同比增長(zhǎng)4.0%。房地產(chǎn)銷售降幅收窄，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的拖累減弱。1—4月份，新建商品房銷售面積28262萬(wàn)平方米，同比下降2.8%，降幅比1—3月份收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宅銷售面積下降2.1%。新建商品房銷售額27035億元，下降3.2%，住宅銷售額下降1.9%。

短期國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能仍待增強(qiáng)，重點(diǎn)表現(xiàn)為物價(jià)指數(shù)回升力度偏弱。4月份，全國(guó)CPI下降0.1%，PPI同比下降2.7%，環(huán)比下降0.4%。4月煤炭和原油價(jià)格顯著下跌，帶動(dòng)黑色金屬、石油化工等價(jià)格同比跌幅較大，對(duì)PPI形成較大拖累。2022年10月以來(lái)，國(guó)內(nèi)PPI持續(xù)為負(fù)，且4月PPI下行幅度加大，對(duì)工業(yè)企業(yè)盈利形成壓制。1—4月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額21170.2億元，同比增長(zhǎng)1.4%。其中，4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)3.0%。煤炭、石油化工、汽車制造等行業(yè)盈利下滑幅度較大。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的基礎(chǔ)，是中國(guó)資產(chǎn)和A股最大的基本面。因此，當(dāng)前股指向下風(fēng)險(xiǎn)不大，且有望跟隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利的回穩(wěn)復(fù)蘇，延續(xù)中長(zhǎng)期上漲趨勢(shì)。但短期物價(jià)指數(shù)偏弱，企業(yè)盈利上升力度不強(qiáng)，股指向上突破有一定難度。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)宏觀政策環(huán)境保持積極。4月底中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要加緊實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，用好用足更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策。加快地方政府專項(xiàng)債券、超長(zhǎng)期特別國(guó)債等發(fā)行使用。兜牢基層“三保”底線。適時(shí)降準(zhǔn)降息，保持流動(dòng)性充裕，加力支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。央行《2025年第一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》提到，把促進(jìn)物價(jià)合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，推動(dòng)物價(jià)保持在合理水平。5月7日，央行宣布降準(zhǔn)降息，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，下調(diào)政策利率10個(gè)基點(diǎn)，下調(diào)公積金貸款利率25個(gè)基點(diǎn)。5月1年期LPR和5年期以上LPR也同步下調(diào)0.1%。

財(cái)政政策積極，政府債券發(fā)行節(jié)奏加快。1—4月，政府債券凈融資4.85萬(wàn)億元，同比多增3.58萬(wàn)億元。4月全國(guó)發(fā)行新增地方政府債券2534億元，其中一般債券233億元、專項(xiàng)債券2301億元。

綜合來(lái)看，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性將保持寬松，促消費(fèi)政策仍有較大空間，財(cái)政政策也將更加積極，支持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇。積極的政策環(huán)境，有助于增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能，增強(qiáng)市場(chǎng)信心，提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

但市場(chǎng)對(duì)外部環(huán)境的擔(dān)憂始終存在。盡管5月以來(lái)，中美關(guān)稅協(xié)議取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，關(guān)稅稅率大幅下降，但中美之間結(jié)構(gòu)性矛盾和深層次分歧依然存在，解決這些問(wèn)題不可能一蹴而就，市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅稅率是否存在反復(fù)心存疑慮。盡管4月國(guó)內(nèi)出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏強(qiáng)，尚未體現(xiàn)關(guān)稅影響，但市場(chǎng)擔(dān)心未來(lái)出口增速下滑，會(huì)給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)新的下行壓力。盡管國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回升向好的基本面沒(méi)有改變，但外部環(huán)境的不確定性，也壓制了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升。

圖為融資余額（單位：億元）

在中美關(guān)稅協(xié)議取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展的驅(qū)動(dòng)下，IH和IF主力合約均已修復(fù)4月7日的跳空缺口，但隨后上漲乏力，向下回落。近期市場(chǎng)情緒有所降溫，成交量持續(xù)萎縮。5月第三周以來(lái)，滬深兩市總成交額下降至1萬(wàn)億元左右。一季度顯著上升的融資余額也上漲乏力，保持在18000億元左右，杠桿資金轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎。在缺乏明確的驅(qū)動(dòng)因素和市場(chǎng)主線的情況下，市場(chǎng)缺乏明確趨勢(shì)和賺錢效應(yīng)，場(chǎng)外資金仍未大規(guī)模入市，股票市場(chǎng)的資金面有待改善。

圖為滬深兩市成交額（單位：億元）

因此，綜合經(jīng)濟(jì)基本面、政策環(huán)境、市場(chǎng)情緒和資金面，我們認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好，政策環(huán)境保持積極，看好中國(guó)權(quán)益類資產(chǎn)的長(zhǎng)期表現(xiàn)，當(dāng)前股指向下空間不大，長(zhǎng)期資金可逢低布局。但宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能有待加強(qiáng)，主流資金仍顯猶豫，市場(chǎng)情緒有所降溫，短期對(duì)期指走勢(shì)形成壓制，多頭仍需保持耐心，等待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、企業(yè)盈利上升和資金面改善的共振。從估值和盈利的角度考慮，代表大盤藍(lán)籌風(fēng)格的IH和IF合約，在勝率和賠率上可能更具優(yōu)勢(shì)。（作者單位：西南期貨）