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A 項(xiàng)目背景

2024年下半年，受國(guó)內(nèi)基建需求放緩及海外經(jīng)濟(jì)下行影響，螺紋鋼價(jià)格持續(xù)下跌。某鋼貿(mào)企業(yè)（下稱A公司或企業(yè)）此前采用累購(gòu)期權(quán)進(jìn)行庫(kù)存套保，但市場(chǎng)行情持續(xù)偏離預(yù)期，5月入場(chǎng)的累購(gòu)結(jié)構(gòu)因價(jià)格跌破敲入價(jià)后敞口持續(xù)擴(kuò)大，浮虧壓力陡增。A公司面臨兩重困境：

1.累購(gòu)敞口難止損。A公司持有RB24××合約累購(gòu)結(jié)構(gòu)，觀察期內(nèi)價(jià)格持續(xù)下跌，每日累計(jì)生成3倍基準(zhǔn)數(shù)量的多單，保證金占用高企且面臨追保壓力，但企業(yè)不舍得止損，擔(dān)憂平倉(cāng)后將錯(cuò)失行情反彈時(shí)的回本機(jī)會(huì)。

2.后結(jié)算采銷風(fēng)險(xiǎn)。A公司作為區(qū)域鋼廠核心經(jīng)銷商，采用“旬度均價(jià)采購(gòu)+現(xiàn)貨市場(chǎng)競(jìng)價(jià)銷售”的運(yùn)營(yíng)模式。其采購(gòu)端以每一旬為周期鎖定鋼材采購(gòu)成本，銷售端則根據(jù)市場(chǎng)實(shí)時(shí)行情動(dòng)態(tài)定價(jià)。這種經(jīng)營(yíng)模式的特點(diǎn)在于：當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格上行時(shí)，企業(yè)可通過控制現(xiàn)貨投放節(jié)奏實(shí)施囤貨待漲策略，獲取溢價(jià)收益；若遇價(jià)格下行周期，則面臨終端需求萎縮導(dǎo)致的庫(kù)存積壓風(fēng)險(xiǎn)。

針對(duì)上述痛點(diǎn)，華泰長(zhǎng)城資本管理有限公司（下稱華泰長(zhǎng)城資本）為A公司定制“香草買權(quán)每日結(jié)算的累計(jì)結(jié)構(gòu)（下稱惠鑫保1.0）對(duì)沖累購(gòu)敞口+鯊魚鰭敲出障礙每日結(jié)算的累計(jì)結(jié)構(gòu)（下稱惠鑫保2.0）補(bǔ)貼現(xiàn)貨銷售”的組合方案，幫助企業(yè)優(yōu)化套保成本、捕捉獲利機(jī)會(huì)。

B 項(xiàng)目開展

惠鑫保1.0對(duì)沖累購(gòu)敞口，化解追保壓力

A公司持有的RB24××合約累購(gòu)期權(quán)因價(jià)格持續(xù)下跌，每日累計(jì)生成3倍基準(zhǔn)數(shù)量的多單持續(xù)虧損，面臨追保壓力。企業(yè)既擔(dān)憂行情反彈不愿止損離場(chǎng)，又難以承受保證金占用攀升的現(xiàn)金流壓力，需要低成本對(duì)沖工具鎖定敞口虧損。

A公司向華泰長(zhǎng)城資本表示，其認(rèn)為價(jià)格下跌只是短期行情，后市依然看漲，但擔(dān)心發(fā)生極端下跌情形，希望規(guī)避價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)常用的對(duì)沖結(jié)構(gòu)是熔斷累沽期權(quán)，但由于存在杠桿，企業(yè)原累購(gòu)期權(quán)敲入后將產(chǎn)生3倍數(shù)量的多單，而在累沽期權(quán)端若對(duì)沖數(shù)量不足，則無法有效覆蓋風(fēng)險(xiǎn)；若過度對(duì)沖，則在行情反彈時(shí)累沽端的杠桿效應(yīng)會(huì)加劇虧損，形成“對(duì)沖不足或過度虧損”的兩難困境，并且累沽期權(quán)的保證金占用無法與累購(gòu)期權(quán)完全對(duì)應(yīng)，行情變動(dòng)時(shí)容易發(fā)生雙邊追保。

方案設(shè)計(jì)：

產(chǎn)品要素：掛鉤RB24××合約，企業(yè)買入惠鑫保1.0（沽），執(zhí)行價(jià)為3522元/噸，觀察期覆蓋累購(gòu)結(jié)構(gòu)剩余敞口天數(shù)（2024年7月3日—9月11日，51個(gè)交易日），每日數(shù)量150噸（覆蓋累購(gòu)結(jié)構(gòu)每日產(chǎn)生的多單數(shù)量），總期權(quán)費(fèi)38元/噸。

圖為惠鑫保1.0（沽）每日損益

策略邏輯：

逐日賠付對(duì)沖浮虧：每日收盤價(jià)低于3522元/噸時(shí)，惠鑫保1.0賠付（3522-收盤價(jià)-38）×150噸，直接覆蓋累購(gòu)多單當(dāng)日3522元/噸以下的虧損；

保證金抵扣：惠鑫保1.0賠付可覆蓋累購(gòu)期權(quán)大跌時(shí)的保證金追加，避免企業(yè)因資金鏈斷裂被迫平倉(cāng)。

圖為實(shí)施效果

表為結(jié)構(gòu)情景分析

策略總結(jié)：

2024年7月3日—9月11日期間RB24××合約收盤價(jià)下跌551元/噸至3068元/噸，惠鑫保1.0賠付每日平均189元/噸，累購(gòu)虧損平均341元/噸，總損益-153元/噸，惠鑫保1.0有效挽回了189元/噸的虧損；

惠鑫保1.0入場(chǎng)時(shí)，保證金占用即釋放約150元/噸，若行情進(jìn)一步下跌也有保證金抵扣效果，有效緩解了現(xiàn)金流壓力；

若使用累沽期權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)沖，數(shù)量難以把握，且會(huì)中途發(fā)生熔斷敲出，后續(xù)需要重新選擇合適的套保方案，對(duì)企業(yè)而言操作難度較大。

若行情如企業(yè)預(yù)期中途上漲，惠鑫保最大虧損為未結(jié)算噸位的權(quán)利金，即38元/噸，保留了原累購(gòu)期權(quán)上漲的盈利，若行情上漲趨勢(shì)明顯，企業(yè)可以申請(qǐng)平倉(cāng)惠鑫保1.0，回收部分權(quán)利金（但存在損耗）。

惠鑫保2.0優(yōu)化月均結(jié)算，捕捉波動(dòng)收益

A公司采購(gòu)端以每一旬為周期鎖定鋼材采購(gòu)成本，銷售端則根據(jù)市場(chǎng)實(shí)時(shí)行情動(dòng)態(tài)定價(jià)。企業(yè)認(rèn)為，2024年6月上旬鋼材價(jià)格已處于低位，向下空間有限，但若行情繼續(xù)下跌，期貨端跌幅將大于現(xiàn)貨市場(chǎng)?；诖?，其選擇期權(quán)單價(jià)為25元/噸的惠鑫保2.0進(jìn)行套保——該成本與螺紋鋼價(jià)格日波幅相匹配，可通過期權(quán)端下跌收益補(bǔ)貼現(xiàn)貨讓價(jià)銷售，緩解庫(kù)存壓力；同時(shí)，通過置換此前盈利的期貨空單，既能鎖定既有套保收益，又能以較低成本保留對(duì)后續(xù)下跌行情的博弈空間。

方案設(shè)計(jì)：

產(chǎn)品要素：掛鉤RB24××合約，企業(yè)買入惠鑫保2.0（沽），入場(chǎng)價(jià)和執(zhí)行價(jià)為3600元/噸，敲出障礙價(jià)3450元/噸，觀察期為6月20日至7月3日（10個(gè)交易日），10個(gè)交易日，與企業(yè)每一旬采購(gòu)一次、均價(jià)結(jié)算的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃基本匹配，每日數(shù)量100噸，期權(quán)費(fèi)25元/噸。

圖為惠鑫保2.0（沽）每日損益

策略邏輯：

套保效果：若標(biāo)的RB24××合約價(jià)格在觀察期內(nèi)維持在3450~3600元/噸區(qū)間，企業(yè)每日可獲得（3600-25-收盤價(jià)）×100噸的賠付收益；若跌破3450元/噸，產(chǎn)品提前終止并退還剩余權(quán)利金，企業(yè)可靈活選擇復(fù)購(gòu)惠鑫?；蜣D(zhuǎn)用期貨空單加倉(cāng)。

成本優(yōu)勢(shì)：惠鑫保2.0權(quán)利金僅25元/噸，顯著低于同期限、同區(qū)間的香草看跌價(jià)差期權(quán)（約45元/噸）和亞式買權(quán)（約30元/噸）。

結(jié)構(gòu)虧損有限：行情上漲時(shí)，惠鑫保2.0最大虧損為期初權(quán)利金25元/噸，遠(yuǎn)低于期貨套保的潛在風(fēng)險(xiǎn)；若行情先跌后漲，其每日結(jié)算機(jī)制可捕捉下跌波段收益，而傳統(tǒng)亞式期權(quán)因依賴均價(jià)結(jié)算可能錯(cuò)失機(jī)會(huì)。

表為每日損益明細(xì)

策略總結(jié)：

每日結(jié)算機(jī)制：當(dāng)收盤價(jià)低于3600元/噸時(shí)，企業(yè)當(dāng)日即獲得（3600-收盤價(jià)-25）×100噸賠付；若價(jià)格高于3600元/噸，則保留現(xiàn)貨上漲收益?；蓥伪?.0通過捕捉下跌波段行情，最終為A公司實(shí)現(xiàn)16元/噸的凈收益。

對(duì)比期貨套保：2024年6月20日—7月3日期間，RB24××合約從3600元/噸（入場(chǎng)價(jià)）震蕩上漲至3619元/噸（收盤價(jià)），期貨套保將產(chǎn)生19元/噸虧損，而惠鑫保2.0通過靈活結(jié)算規(guī)避了此風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)比香草看跌價(jià)差期權(quán)：若到期價(jià)格上漲，價(jià)差期權(quán)將損失全部45元/噸權(quán)利金，而惠鑫保2.0覆蓋了權(quán)利金成本還獲得了收益。

對(duì)比亞式期權(quán)：亞式期權(quán)依賴全月均價(jià)結(jié)算，其間無法獲取每日下跌收益（如案例中僅實(shí)現(xiàn)9.1元/噸收益），而惠鑫保2.0通過逐日結(jié)算機(jī)制，在下跌行情中動(dòng)態(tài)補(bǔ)虧，綜合表現(xiàn)更優(yōu)。

C 項(xiàng)目總結(jié)

對(duì)沖累計(jì)敞口，保留原結(jié)構(gòu)獲利可能，優(yōu)化保證金管理

惠鑫保1.0通過每日結(jié)算機(jī)制，將累計(jì)敞口分解為逐日風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，動(dòng)態(tài)對(duì)沖累購(gòu)多單浮虧。在RB24××合約持續(xù)下跌的極端行情中，惠鑫保1.0累計(jì)賠付能覆蓋累購(gòu)大跌尾部虧損，并且緩解保證金追繳壓力。相較于用累沽對(duì)沖累購(gòu)的方案，其規(guī)避了熔斷后對(duì)沖效果減弱或杠桿失衡風(fēng)險(xiǎn)，以“低資金占用+高效覆蓋+保留原結(jié)構(gòu)收益”實(shí)現(xiàn)靈活解套。

突破亞式期權(quán)局限，增厚波動(dòng)收益

惠鑫保2.0以“每日結(jié)算+敲出退還”特性，優(yōu)化后結(jié)算采銷風(fēng)險(xiǎn)。在6月下旬RB24××合約震蕩行情中，通過捕捉每日下跌波段實(shí)現(xiàn)16元/噸凈收益，較亞式期權(quán)收益提升76%（亞式期權(quán)收益僅9.1元/噸），且權(quán)利金成本降低17%（25元/噸 vs 30元/噸）。若價(jià)格跌破障礙價(jià)，退還剩余權(quán)利金的機(jī)制保留了策略切換空間，避免傳統(tǒng)工具“鎖死資金”的弊端，實(shí)現(xiàn)“有限虧損+彈性收益”的平衡。

靈活架構(gòu)適配多場(chǎng)景，提升套保容錯(cuò)性

惠鑫保系列支持企業(yè)根據(jù)行情變化動(dòng)態(tài)調(diào)整策略。

優(yōu)化資金效率：行情反彈時(shí)可提前平倉(cāng)回收部分權(quán)利金，同時(shí)保留現(xiàn)貨端上漲收益；

降低成本：較傳統(tǒng)香草買權(quán)及亞式期權(quán)，其日結(jié)模式與敲出機(jī)制降低權(quán)利金成本，精準(zhǔn)捕捉波段收益；

參數(shù)定制：執(zhí)行價(jià)、障礙價(jià)、觀察期等參數(shù)可“一企一策”調(diào)整，匹配企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

華泰長(zhǎng)城資本在本項(xiàng)目中通過金融工具的結(jié)構(gòu)化創(chuàng)新，將傳統(tǒng)套保的“靜態(tài)避險(xiǎn)”升級(jí)為“動(dòng)態(tài)博弈”，既對(duì)抗了價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)，又保留行情反轉(zhuǎn)時(shí)的收益彈性，為大宗商品貿(mào)易企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理提供了可復(fù)制的風(fēng)險(xiǎn)管理范式。（本案例由華泰長(zhǎng)城期貨提供）